从天使投资、成长期投资到Pre－IPO投资甚至是PIPE（私人股权投资已上市公司股份），虽然投资收益越靠前端越丰厚，但投资风险的边际效益却越往后端越能体现出来，而这恰恰是PE更看重的。

　　所谓的PIPE是私募基金、共同基金或者其他的合格投资者以市场价格的一定折价率购买上市公司股份，以扩大公司资本的一种投资方式。其实，这种投资方式在业内盛行已久。

　　随着赛富亚洲投资基金管理公司（下称“赛富基金”）近日以2亿欧元（约20.24亿港元）从达能手中捧得其所持有的汇源果汁全部22.98％的股份，让PE取道PIPE的投资路径再次浮出水面。

　　PIPE并非空穴来风

　　入股汇源并非是赛富基金第一次尝试PIPE，早在2008年7月，北京北大千方科技有限公司就曾获得赛富合伙人通过旗下软银亚洲投资三期基金1500万美元的PIPE投资，并获得该公司13.2％的股份。

　　而在业内操作PIPE的投资机构不在少数。去年1月，IBM中国投资基金注资四川长虹1.08亿元；6月，贝恩资本对国美电器投资4.31亿美元；7月厚朴基金联手中粮集团以60亿元入股蒙牛乳业；8月红杉中国对飞鹤乳业投资6300万美元，弘毅投资、TPG和联想控股对物美商业投资16.5亿港元……

　　一位业内人士向记者分析，金融危机时有不少基金取道PIPE，鉴于当时IPO通道受阻，短期内无法获取退出收益，再加上上市公司市盈率被严重低估，此时的逢低介入正是一个理想的投资机会。

　　而他指出，虽然市场已回暖，资金流入加速，但Pre－IPO项目价格水涨船高的压力在无形中放大了投资风险，如果疯抢项目，可能会陷入又一轮新的投资泡沫。迫于此，PE入股上市公司的收益可能不及投非上市公司，但收益更安全稳定。　

　“现下Pre－IPO项目价格高企，PE不敢盲目介入，采取PIPE可能是个理想的投资形式。”高原资本合伙人涂鸿川告诉《第一财经日报》，“PIPE在未来一段时间内或将成为PE投资的一种趋势。”

　　根据China Venture提供的数据，去年国内市场114起PE投资案例中，采用PIPE投资类型的案例数量为31起，同比增加1.06倍；投资金额为147.21亿美元，同比增加12.03倍，占国内私募股权市场总投资额的比例高达78.9％。而这一投融资数额在2004年仅为19.26亿元。

　　PE的其他打算

　　眼下募资容易、投资难似乎已经成为了业内的共识。但是，PE的压力显然不止于此。

　　某PE投资机构投资人王亮（化名）最近接触了不少项目，却迟迟没有下手。“不是没有中意的项目，而是要价太高。”王亮坦言，“不少Pre－IPO项目一开口就是20倍的PE，管理层还说中小板现在平均50￣60倍的PE值，我开20倍并不过分。”

　　但王亮私底下告诉记者，他所在的基金现在投的项目PE都控制在10倍以下，特别好的项目才能放宽到12倍，20倍显然超出了他的接受范围。“眼看着离基金的存续期越来越近，但已投项目一段时间内又看不到退出的前景，近期我们可能会改变投资策略。”王亮说，“可能会尝试PIPE投资方式。”

　　一位不愿透露姓名的投资人告诉记者，一般基金的存续期在5￣7年，当一个基金的存续期快要到时，如果没有明显的退出业绩，GP（一般投资者）很难向LP（有限投资者）交代。鉴于此，基金多会考虑在后几年以入股上市公司的方式，希望借此能在可控的时间内获取一定的投资收益，同时以便于它能顺利募集到新的资金。

　　“投非上市项目主要看重企业的成长性，虽然收益较高，但失败概率也高；而PIPE则主要注重公司的现金流和经营团队稳定等情况，收益虽然低于前者，但风险更小，且退出便利。”他说。

　　此外，上述投资人发现目前不少PE每期基金的募集数额正在逐年加大，这也成为了PIPE颇受欢迎的原因之一。

　　“除了那些几十亿甚至几百亿的产业基金，不少PE基金每期募集都会超募，特别是外资基金，从原先的4亿￣5亿美元到现在十几亿美元，盘子越做越大。”他说。

　　一旦基金总额过大，就会影响该基金的投资方式。“PE需要在规定的基金存续期内将资金悉数投完，如果还是只投几千万美元的项目，一个十几亿美元的基金就会累计注资几十个项目，这对于GP来讲显然不利于后期的管理。”

　　他分析道：“正因为如此，不少PE在一个基金中会为自己设定投资几个数额较大的项目，以此减少投资项目的总数量，而借道PIPE就是一个好的选择。”　

消息来源：《第一财经日报》